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来源:华宝财富魔方

1. 基金经理张东一

张东一,约克大学理学硕士,伦敦政治经济学院(LSE)理学硕士。2008年2月加入广发基金,2008年2月到2013年9月在研究部任研究员,主要覆盖食品饮料、家电等消费行业。2013年9月至2015年12月起先后任机构投资部、权益投资二部投资经理。 2016年7月起,任广发聚优、广发估值优势等基金的基金经理,现任广发基金国际业务部基金经理。截至2020Q1,基金经理在管公募规模43.50亿。

张东一以消费为核心能力圈,逐步拓展至医药、地产、建材等行业,擅长挑选行业中长期指标并长期跟踪,永远寻找风险收益比合适的资产。张东一认为,行业没有高低之分,只是每个行业有自己繁荣昌盛的周期,也有低迷调整的阶段,其偏好大消费行业,但拒绝行业偏见。不偏好成长/价值,关注是否存在低估/高估,中长期是否有效消化估值。

2. 代表产品:广发聚优(000167.OF)

广发聚优(000167.OF)成立于2013年9月,是广发基金旗下的一只灵活配置型基金。根据Wind数据,基金经理张东一自2016年7月开始任职,任职以来(截至2020/05/13)总回报76.02%,同期业绩基准上涨22.02%。当前规模(截至2020Q1)3.05亿。产品的部分要素信息如下:

2.1. 基金业绩

2.1.1. 任职期间整体业绩表现:适当承受波动,获得长期超额

张东一的投资目标致力于实现长时间的较高复合收益,能够在同类产品中获得相对靠前的排名。盈亏同源,如果承受适当波动的同时获取长期更高的超额回报,则是高性价比的投资。

从业绩数据来看,广发聚优在张东一独立管理的3年统计时间里,区间收益率65.50%,长期超额收益突出,达到同类可比公募水平的前20%;从风险指标看,广发聚优经历了2018年完整熊市、2019年结构性牛市和2020年初的高波动市场,最大回撤-34.68%,位列可比公募的中位数左右水平。

在适当承受市场风险的基础上能够获取更高的超额回报,广发聚优在夏普比率居于领先的位置,位列可比公募的前25%。

2.1.2. 不同行情阶段业绩表现:多个阶段领先同类可比基金

行情适应能力强,在震荡市和牛市期间超额收益领先:在广发聚优经历的五个不同形态的行情阶段、市场环境中,2019年上半年快牛、2019年下半年震荡,广发聚优的收益率始终保持在高于同风格可比公募的25分位左右水平,在2017年下半年到2018年年初的震荡上行和2020年以来新冠肺炎疫情引发的高波动市场行情中,同样进入可比公募的前1/2。但在2018年熊市阶段,表现相对较弱。

波动率整体偏高:较高的行业集中度和前十大集中度,对应广发聚优较高的波动率。在5个统计阶段的行情中,广发聚优的波动率都处于偏高的水平,均高于同期沪深300指数波动率。

多数时期回撤控制保持中等水平:在5个统计阶段的行情中,广发聚优有3个阶段的最大回撤均在可比同风格公募的50分位数左右,在2019年下半年的宽幅震荡行情中,基金回撤控制良好,进入市场前25分位数。在2017年5月至2018年1月震荡上行行情中,基金回撤扩大,原因在于当时主要配置于食品饮料、家用电器,也持有部分电气设备,这些行业2017年11月-12月有比较明显的回撤。

整体而言,广发聚优在多个形态的市场行情阶段较高比例获得位于市场前列的收益,仅在熊市期间表现一般,展现出较强的行情适应能力。在下行风险控制能力方面接近可比同类的中游水平;波动率整体偏高,但是在2019年下半年行情中相对较低。

2.2. 仓位与操作特征:高仓位,持股集中度逐渐提升

作为追求相对排名、自下而上选股的选手,张东一整体保持高权益仓位的投资操作,自任职以来季度平均仓位达88.46%。在2017年Q3的93%高仓位基础上,在2017年Q4和2018年Q1时期仓位阶段性下滑至82%左右,这是基金经理在面临市场前期较高的涨幅和复杂的外部环境时,阶段性卖出个股的结果。在2018Q3,基金仓位恢复到90%高水平。

张东一的投资风格偏向大盘成长,选股更从长期视角出发,但因产品规模历史上出现过大额申赎,导致部分区间段换手率被迫提高,其余时间段换手率未超过6倍,前十大持股集中度在50%-75%之间,2019年开始前十大集中度有所提升。

2.3. 行业配置:高ROE行业,并利用PB-ROE策略寻找拐点行业

张东一偏好高ROE行业,并在高ROE板块集中投资。基金经理目前整体偏好食品饮料、家电、医药等大消费板块,也会利用PB-ROE策略适当捕捉其他行业机会,扩展收益来源。

在行业配置偏好与能力圈方面,我们可以清晰的看出基金经理长期高度集中在消费、医药两个领域,其中消费最高,多期的配置可达到35%-65%;医药则是第二大长期重仓,多期配置在10%以上。此外,历史上也曾多次利用PB-ROE策略较成功的地捕捉到了其他行业的机会。2018年开始陆续参与交通运输。在传媒、电子等科技板块也有阶段性投资,同时在消费领域内阶段性调整食品饮料、家电板块的配置比例。在金融板块的配置以保险为主,同时带有金融+消费属性,该板块历史持仓主要为中国平安、招商银行。化工板块则阶段性少量参与。在采掘、钢铁、建材等周期类行业中,基金经理则基本不涉足投资。

在行业配置能力方面,张东一主要配置消费板块,但也会在机会较确定的时候参与其他行业。在历史投资过程中根据行业景气度及宏观经济背景、市场情绪等,对组合进行调整。如:2018开始医药持仓变多,以对冲贸易战背景下宏观经济的不确定性,并在医药板块短期对利空信息反映过于强烈的时候,进行了一定程度加仓,2020年新冠肺炎疫情爆发之际,医药显示出较好的抗跌能力。消费行业内部,因为疫情的发生,在2020Q1降低了可选消费白酒的配置,增加必选消费的配置。2019上半年,估值修复行情叠加机场股良好的业绩,基金经理在现有持仓的基础上对机场股进行了一定程度加仓。

2.4. 基金经理选股风格

如前文所述,在张东一的投资方法以自下而上为主,在能力圈内集中精选个股。在他的选股风格方面,呈现出以下几个明显特征:

2.4.1. 长期逻辑清晰,以合适价格买入高ROE个股

张东一在选股时优先考虑公司和行业的商业模式:长期来看,行业空间是否足够大,成长性和稳定性比较重要。财务指标上,关注企业的ROE和现金流,动态看待企业的估值,在一个比较长的生命周期去操作,以合适的价格买入长期稳定且高ROE的资产。单纯以ROE的指标筛选股票可能难以获得足够多的低估好资产,同时也可能造成选股过多集中在某些行业内,造成净值波动剧烈。因此,基金经理在后期的投资中采用20%左右的仓位使用PB-ROE策略,筛选出相对当前ROE水平价格低估的资产,或者目前ROE波动但存在周期拐点机会的资产,从而丰富组合的构成,平滑净值的波动。

2.4.2. 核心行业重点持有,辅助行业阶段参与

基金经理在消费和医药行业内精选个股,较多个股作为长期逻辑的核心品种长期持有,周期较长。根据季报披露,基金有近60%的重仓股重仓时期在半年及以上,这类股票主要集中在消费、医药板块。40%的重仓股重仓时间在1个季度,辅助品种持有时间较短,其中包含较多阶段性配置的电子、银行、地产等行业,也有部分消费和医药。

选股超额收益:在食品饮料、家用电器、医药生物核心能力圈均取得正选股超额收益,且在历史上少量配置的电气设备、化工板块上具有亮眼的选股超额收益成绩。而在轻工制造、电子板块选股超额收益不够理想,但是两个行业在组合中占比并不高,影响较为有限。

果断止损或止盈:基金经理在大多数的长期核心持仓上都取得了正超额收益,其中迈瑞医疗自2018年Q2以来陆续重仓4个季度,平均每个季度超额收益达到5.93%,累积复合超额收益可观。在持仓时间较短的品种中,大部分为选股超额收益为负的品种,在出现个股较大回撤时,基金经理采取了果断降低了仓位(如:长盈精密),减少了组合风险;另外也有一些短期盈利可观的个股,基金经理选择了及时止盈(如:金风科技)。

3. 小结

综上,张东一以大消费为作为自己的核心能力圈,擅长从长期的未来逻辑精选具有稳定ROE的个股。广发聚优A(000167.OF)是张东一投资理念的典型代表作。

广发聚优在张东一独立管理的3年统计时间里,区间收益率65.50%,长期超额收益突出,管理期间收益率达到同类可比公募水平的前1/5,夏普比率达到前1/4;行情适应能力较强,在牛市、震荡市中保持居前的超额收益;从风险指标看,波动率整体较高,回撤控制多数时间处于可比公募的中位数左右水平。

在操作风格方面,基金经理在多数时间保持高仓位的操作;因为大额申赎导致部分时期换手率被动升高,持股集中度最近一年提升到较高水平。

在行业配置偏好与能力圈方面,张东一偏好高ROE行业,并在此类资产中集中投资,并利用PB-ROE策略寻找拐点行业,在传媒、电子等科技板块曾有阶段性投资,同时在消费领域内阶段性调整食品饮料、家电板块的比例。在金融板块的配置以保险为主,历史持仓主要为中国平安、招商银行。化工板块则阶段性少量参与。在采掘、钢铁、建材等周期类行业中,基金经理则基本不涉足投资。

选股方面,优先考虑公司和行业的商业模式,重点关注企业的ROE和现金流,希望以合适的价格买入长期稳定且高ROE的个股,并在用PB/ROE策略选出的行业内挑选个股进行补充,选择相对目前ROE,价格低估的资产,或者目前ROE波动,但存在周期拐点机会的个股。目前集中在大消费板块内精选个股,核心能力圈均取得正选股超额收益,判断错误或者短期盈利可观时及时止损止盈。